政府债券市场化问题和对策研究

邓立芳

上杭县财政国库支付中心

(一)政府债券的概念

政府债券是以政府作为融资方，向社会发行的一种债务凭证，这种债务凭证主要是为了解决地方政府的资金融资问题。政府债券从形式上来看，与企业债券相似，是一种有价证券，其向投资方承诺政府会在固定期限内支付利息和偿还本金。但是政府债券在功能上却有别于企业债券，最初它的出现主要是为了解决财政赤字，然而随着经济环境的变化，政府债券俨然已经成为国家调控宏观政策的工具了，兼具金融商品和信用工具两重身份，成为政府扩大公共开支的重要手段。

(二)政府债券的发行概况

表1中反应的是2015——2020年全国地方政府债券发行状况，由于资金用途和归还资金来源的不同，地方政府债券被分为一般债券和专项债券。从图1 中可以看出，2015 年——2018 年中的一般债券的发行金额高于专项债券的发行金额，而2019 年——2020 年中的专项债券的发行金额则高于一般债券的发行金额。这里的一般债券又称为普通债券，这种政府债券没有规定资金的用途，就是为了解决政府一般的资金短缺而发行的一种债券。而专项债券的发行就是为了帮助政府解决一些市政工程款而存在的，这类资金被规定了使用目的，不得用于政府经费的临时不足。根据债券是否公开发行，又可将其分为公募发行和定向发行，从图2 中可以看出，自2015年到2020年以来，政府债券的公募发行金额远远高于定向发行数量。公募发行的政府债券是面向社会公众发行的债券，而定向发行则是政府面向战略投资者而发行的债券。

表1 2015——2020年全国地方政府债券发行状况(单位：支、亿元)

图1 2015——2020年全国地方政府债券的一般债券和专项债券统计图

图2 2015——2020年全国地方政府债券的公募发行和定向发行统计图

(三)政府债券市场化意义

1.为投资者提供更多的投资选择

发行地方政府债券不仅可以帮助政府解决融资问题，还可以为投资者提供更多的投资选择。债务筹资是指通过负债筹集资金。负债是企业一项重要的资金来源，几乎没有一家企业是只靠自有资本，而不运用负债就能满足资金需要的。与普通股筹资相比，债务筹资的资本成本一般比普通股筹资成本低，且不会分散投资者对企业的控制权。而以地方政府为发行主体的政府债券是高信用等级的债券，是一种投资风险较低的债券投资，且可以获得良好的投资收益率。

2.有利于加快地方政府现代化治理进程

政府通过发行债券融资，可以推进政府现代化治理的进程。因为政府的专项债券筹资规模较大，且公开发行的政府债券属于直接融资，发行对象分布广泛，市场容量相对较大，且不受金融中介机构自身资产规模及风险管理的约束，可以筹集的资金数量也较多。因为地方政府发行的政府债券的期限可以比较长，且债券的投资者一般不能在债券到期之前向地方政府索取本金，因而地方政府债券筹资方式具有长期性和稳定性的特点。在金融市场上，金融机构对较长期限借款的比例往往会有一定的限制。由于政府债券可以选择公开发行，是否购买政府债券取决于市场上众多投资者自己的判断，并且投资者可以方便地交易并转让所持有的债券，有助于加速市场竞争，优化社会资金的资源配置效率，并有利于加快地方政府的现代化治理进程。

3.有利于化解地方政府的债务压力，完善地方政府债券市场

要加快地方基础建设，政府首先要解决资金问题，也就是说“要发展，先修路”为地方政府带来了债务压力，地方政府必须要通过利用财务杠杆来解决发展问题。通过图3可以看出，自2015年至2020年以来，政府债券的发行支数总体是呈现增长趋势的。从2015 年的1035 支发展到2020 年的1848 支，这均说明了发行政府债券有利于化解地方政府的债务压力。因为1年期、2年期地方政府债券发行规模较小，因此未做统计，从图4 中可以看到，2020 年的政府债券发行期限大致分为7种，5年、7年和10年期的政府债券发行金额比较高，而3年、15年、20 年和30 年期的政府债券金额比较少，这说明地方政府债券市场产品种类趋于完善，通过发行长期政府债券，可以解决企业长期资金的不足，满足发展长期性固定资产的需要，由于长期负债的归还期长，政府可对债务的归还作长期安排，还债压力或风险相对较小。

图3 2015——2020年全国地方政府债券的发行支数

图4 2020年地方政府债券的定向发行情况

(一)定价困难

一般债券发行时均需要考虑市场风险，信用风险和流动溢价，这也是地方政府债券市场发行需要考虑的问题。政府债券发行价格的形成受诸多因素的影响，其中最主要的是票面利率与市场利率的一致程度。政府债券在发行时就要将票面金额、票面利率确定下来，需要参照市场利率和发行的地方政府的具体情况确定下来，而这些就要考虑到地方政府的信用风险和流动溢价问题。标准的国债溢价标准是50BP，但是当前的地方政府债券溢价基本处于26——33BP之间，这就导致无法按照现行的定价机制来确定地方政府债券的流动溢价。

(二)会计处理方式不完善

债券的发行价格是债券发行时使用的价格，亦即投资者购买债券时所支付的价格。政府债券发行价格的计算原理是将债券的全部现金流按照债券发行时的市场利率进行贴现并求和的。其中债券的全部现金流包括债券持续期间内各期的利息现金流与债券到期支付的面值现金流。但是目前政府会计的预算报表是基于收付实现的基础上编制的数据，这对于现金的流的预测并不能提供合理的信息，政府债券市场化存在会计处理方式不完善的问题。

(三)缺少法律法规支持

企业发行债券时，需要公开披露募集说明书及其引用的审计报告、资产评估报告、资信评级报告等多种文件。债券上市后也需要披露定期报告和临时报告，但是政府债券因为缺少法律法规的支持，在这块儿并不能像企业债券进行信息披露，长此以往便会阻碍政府债券市场化进程。

(一)完善市场定价

政府债券在发行程序上需要借鉴企业债券的公开发行，发可以聘请保荐人、会计师、律师、资产评估机构以及资信评级机构等中介机构。为了协调政府债券购销双方在债券利息上的利益，就要调整发行价格：当票面利率高于市场利率时，以溢价发行债券；
当票面利率低于市场利率时，以折价发行债券；
当票面利率与市场利率一致时，以平价发行债券。政府可以扩大债券市场化的试点范围，在增加政府债券限额的同时，也要加强债务管理机制，增加收益债的发行，形成一般债券+专项债券+收益债券的多层级融资模式，这样可以统一个地方政府的定价机制，对政府债券流动性溢价进行合理评估。

(二)规范会计处理方式

在政府会计制度中，应当统一政府债券的会计处理方式，建立以“权责发生制”为基础的财务会计模式，政府债务的会计记录也应该考虑到会计政策的选择，其内容应涉及到政府债券用途的收支两条线的账务处理，并且考虑资产的合并政策、租赁和税收情况等。

(三)完善地方债市场化相关法律法规对策

随着政府债券市场化进程的推进，政府的专项债务规模越来越大，虽然缓解了政府的资金困难，但是同时也增加了政府的债务问题。如果不能完善地方债务的相关法律政策，很可能会导致政府债券市场不能健康有序的发展下去，这就需要国家不断鼓励完善地方债市场化的相关政策法规。

政府债券的市场化有利于提高资金的流动性，吸引更多的社会资本投资地方政府，有利于加快地方政府现代化治理进程，有利于化解地方政府的债务压力，完善地方政府债券市场，所以笔者通过政府债券市场化问题为切入点，提出存在的一些问题，并给出相应的对策，希望有助于构建健康有序的政府债券市场。

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